Γράφει ο Στέφανος Kοτζαμάνης
Βρισκόμαστε στην αλλαγή της χρονιάς και δεν είναι λίγοι εκείνοι που πιστεύουν πως κάτω από προϋποθέσεις, τα ελληνικά περιουσιακά στοιχεία -και κυρίως οι μετοχές και τα ομόλογα- θα…
μπορούσαν να αποδειχτούν ιδιαίτερα κερδοφόρες επιλογές σε μεσομακροπρόθεσμο ορίζοντα.

Και αυτό γιατί στους καλύτερους δείκτες αποτίμησης με τους οποίους διαπραγματεύονται, έρχεται τώρα να προστεθεί και το σενάριο της σταδιακής οικονομικής ανάπτυξης που θα μπορούσε να ξεκινήσει γύρω στα μέσα του 2016 και να συνεχιστεί για πολλά ακόμη χρόνια.

Ο δρόμος, όμως, για το θετικό σενάριο περνάει μέσα από τέσσερις προκλήσεις, στις οποίες η κυβέρνηση καλείται να απαντήσει με όσο το δυνατόν πειστικότερο τρόπο και μάλιστα με άμεσες ενέργειες.

Το 2015 ήταν μια καλή -σε γενικές γραμμές- επενδυτική χρονιά για όσους διαθέτουν διεθνοποιημένο ορίζοντα, καθώς:

1. Τα ανεπτυγμένα χρηματιστήρια σημείωσαν νέα άνοδο, πράγμα που έγινε και με τα ομόλογα των περισσότερων χωρών.

2. Σημαντικά κέρδη αποκόμισαν όσοι τοποθετήθηκαν στο αμερικανικό νόμισμα.

3. Ακόμη μεγαλύτερες αποδόσεις καρπώθηκαν όσοι ρίσκαραν στα ελληνικά κρατικά ομόλογα. Αντίθετα, βαριές ζημίες κατέγραψαν οι τοποθετήσεις στο Χρηματιστήριο της Αθήνας (κυρίως όσοι επέλεξαν τους τραπεζικούς τίτλους), στα εμπορεύματα (commodities) και σε περιουσιακά στοιχεία των περισσότερων αναπτυσσόμενων οικονομιών.

Το 2016 λοιπόν ξεκινά με πολλά ερωτήματα και δυσκολίες για τους επενδυτές:

• Να επιλέξουν και πάλι τα διεθνή ανεπτυγμένα χρηματιστήρια, παρά το εξαετές ράλι που έχουν διανύσει, παρά τους φόβους για την κινεζική οικονομία και παρά τις πολλές εστίες γεωπολιτικής αβεβαιότητας;

• Να ποντάρουν εκ νέου στα κρατικά ομόλογα των ανεπτυγμένων χωρών, παρά την αστάθεια που παρουσιάζουν κατά το τελευταίο δίμηνο και παρά τις τόσο χαμηλές αποδόσεις (yields) που προσφέρουν;

• Ή μήπως -αφού πλέον οι αναπτυγμένες αγορές εμφανίζουν αυξημένο και πολύπλευρο κίνδυνο σε σχέση με το παρελθόν- έχει έρθει άραγε η ώρα να εμπιστευθούν τα ελληνικά περιουσιακά στοιχεία (κυρίως μετοχές και κρατικά-εταιρικά ομόλογα) ποντάροντας στο μακροοικονομικό αφήγημα (story) της χώρας;
Τα επιχειρήματα των «ταύρων»

Ποια θα μπορούσαν, όμως, να είναι τα στοιχεία που θα συνηγορούσαν υπέρ μιας επενδυτικής τοποθέτησης σε ελληνικά περιουσιακά στοιχεία;

1. Η εκτίμηση ότι θα δούμε τον πάτο της ελληνικής οικονομίας το πρώτο εξάμηνοτου 2016 και στη συνέχεια θα ξεκινήσει ένα μακροπρόθεσμο κανάλι αύξησης του ΑΕΠ που -λόγω και της πολύ χαμηλής βάσης του- θα υπερβαίνει με άνεση τη μέση επίδοση της ευρωζώνης.

Χαρακτηριστικά είναι τα στοιχεία που παρατιθέμενου πίνακα στον οποίο εμφανίζεται η πορεία του ΑΕΠ σε διάφορες χώρες της ευρωζώνης και προκύπτει πως μόνο η Ελλάδα είχε υποχρεωθεί σε αρνητική επίδοση. Αυτό εκτιμάται ότι συνεχίστηκε και κατά το τελευταίο τέταρτο του 2015, ενώ όλες οι προβλέψεις λένε πως ανάλογη θα είναι και η εικόνα του πρώτου εξαμήνου της επόμενης χρονιάς. Ωστόσο, η αλλαγή τάσης από τα μέσα του 2016 αποτελεί σοβαρό ενδεχόμενο και, αν συντελεστεί, τα ποσοστά ανόδου των επόμενων ετών μπορούν να είναι μεγάλα, αν συνεκτιμήσει κάποιος την πολύ χαμηλή βάση εκκίνησης.

2. Η σταδιακή στροφή της οικονομίας προς διεθνώς εμπορεύσιμα προϊόντα-υπηρεσίες. Όσο και αν μέχρι σήμερα απουσιάζει ένα οργανωμένο μοντέλο οικονομικής ανάπτυξης, η αλήθεια είναι πως τα τελευταία χρόνια η αγορά έχει αρχίσει να χτίζει πάνω σε πιο ρεαλιστικές βάσεις. Τα πρωτογενή δημοσιονομικά ελλείμματα σχεδόν εξαφανίστηκαν, το πρότυπο της άκρατης (και κυρίως εισαγόμενης) κατανάλωσης περιορίστηκε δραστικά, ενώ παράλληλα μεγαλύτερο κομμάτι του παραγωγικού ιστού άρχισε να στρέφεται προς τα διεθνώς εμπορεύσιμα προϊόντα και υπηρεσίες (π.χ. τουρισμός, εξαγωγές, ανάληψη συμβάσεων στο εξωτερικό από κατασκευαστικούς ομίλους και εταιρείες πληροφορικής).

3. Η αναμενόμενη τόνωση της ελληνικής οικονομίας μέσα στα επόμενα χρόνια από το νέο ΕΣΠΑ, το περιβόητο πακέτο Γιούνκερ, αλλά και τη μεγάλη δυνατή κεφαλαιακή εισροή που θα μπορούσε να προέλθει από τις ιδιωτικές επενδύσεις-εκμεταλλεύσεις (π.χ. Ελληνικό), καθώς και από τη διαχείριση των μη εξυπηρετούμενων τραπεζικών δανείων. Επιπρόσθετα, η προώθηση των αποκρατικοποιήσεων θα τονώσει τις προσδοκίες, θα περιορίσει το δημόσιο χρέος και προκαλέσει νέες επενδύσεις που θα υλοποιήσουν οι αγοραστές.

4. Συγκυριακά μέσα στο 2015 θα μπορούσαν να επηρεάσουν θετικά την ελληνική οικονομία μια σειρά από παράγοντες, όπως τουλάχιστον διαγράφονται μέχρι σήμερα:

α) Η ακόμη χαμηλότερη από πέρσι τρέχουσα συναλλαγματική ισοτιμία ευρώ-δολαρίου, προς όφελος των εξαγωγών και του τουρισμού,

β) Οι ακόμη χαμηλότερες τιμές των διεθνών εμπορευμάτων, που θα περιορίσουν το κόστος παραγωγής-λειτουργίας των επιχειρήσεων και θα συμβάλλουν θετικά στο διαθέσιμο εισόδημα των νοικοκυριών,

γ) Οι θετικές προσδοκίες για νέα αύξηση στον εισερχόμενο τουρισμό, ιδιαίτερα μετά τη ρωσοτουρκική κρίση και τις ανησυχίες περί ταραχών και τρομοκρατικών επιθέσεων σε μια σειρά από χώρες,

δ) Πιθανή άρση των υπαρχόντων κεφαλαιακών ελέγχων μέσα στο έτος.

5. Οι ελκυστικότεροι δείκτες των ελληνικών περιουσιακών στοιχείων, είτε αυτό αφορά μετοχές (π.χ. P/BV των τραπεζικών τίτλων, P/E των υπόλοιπων μετοχών, αποδόσεις κρατικών ομολόγων).
Οι μεγάλες μάχες

Όλοι δέχονται, πάντως, πως υπάρχουν πολλοί πιθανοί παράγοντες που θα μπορούσαν να ματαιώσουν το θετικό σενάριο για την ελληνική οικονομία, όπως αυτό αναπτύχθηκε παραπάνω. Πιθανό πεδίο εκτροχιασμού των προσδοκιών, αλλά και αντίθετα, εφαλτήριο για την αναστροφή της τάσης είναι τα παρακάτω τέσσερα μέτωπα:
1. Μείωση της αβεβαιότητας

Δεν είναι τυχαίο πως στελέχη όλων των κλάδων, όταν ερωτώνται σχετικά, απαντούν με τον ίδιο μονότονο τρόπο: «Είναι πολύ δύσκολο να προβλέψει κάποιος την πορεία της ζήτησης μέσα στο 2016, καθώς πολλά θα κριθούν από το κατά πόσο η κυβέρνηση θα περιορίσει δραστικά την υπάρχουσα πολιτική και οικονομική αβεβαιότητα». Μάλιστα, το πρώτο δίμηνο θεωρείται καθοριστικό για μια τέτοια διαδικασία. Τι λοιπόν πιστεύει η αγορά πως θα πρέπει να γίνει;

α. Η ύπαρξη θετικής αξιολόγησης από την τρόικα όσο το δυνατόν νωρίτερα.

β. Η εμπέδωση στη συνέχεια ενός κλίματος πολιτικής και οικονομικής σταθερότητας, είτε αυτό γίνει με τον υπάρχοντα κυβερνητικό σχηματισμό είτε με άλλον, περισσότερο διευρυμένο. Το μεγάλο ζητούμενο είναι να βγει η Ελλάδα έξω από το κάδρο της διεθνούς δημοσιογραφίας και να αποκτήσει ξανά εικόνα «κανονικής χώρας».

γ. Η σταδιακή πρόοδος τουλάχιστον εκείνων των αποκρατικοποιήσεων που έχουν εξαγγελθεί από το ΤΑΙΠΕΔ και τον πρόεδρό του, κ. Στ. Πιτσιόρλα.

δ. Η εκκίνηση -έστω- των περιβόητων συζητήσεων για την «ελάφρυνση» του ελληνικού χρέους.

Όλα αυτά, θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε σημαντική υποχώρηση τις αποδόσεις (yields) των ελληνικών κρατικών ομολόγων και στην αρχή μιας μερικής επιστροφής καταθέσεων στα γκισέ των ελληνικών τραπεζών.
2. Τα κόκκινα δάνεια

Αν και όλα δείχνουν πως οι τράπεζες δεν θα προχωρήσουν άμεσα σε μαζικές πωλήσεις μη εξυπηρετούμενων δανείων σε ξένα funds, παράγοντες της αγοράς εκτιμούν πως αρκετά πράγματα θα μπορούσαν να γίνουν μέσα στο 2016, προκειμένου να μπει ρευστότητα στα ταμεία των τραπεζών. Το μεγάλο στοίχημα θα παιχτεί στο μέτωπο των μεγάλων επιχειρηματικών δανείων, που ανέρχονται σε κάποιες δεκάδες δισεκατομμύρια ευρώ και που -κάτω από προϋποθέσεις- θα μπορούσαν να δώσουν τα πρώτα θετικά αποτελέσματα μέσα στο επόμενο έτος.

«Οι τράπεζες θα πρέπει να αλλάξουν στόχους και, αντί να προβαίνουν σε απλές ρυθμίσεις δανείων που απλά μεταθέτουν χρονικά το πρόβλημα, να επιδείξουν ευελιξία προσελκύοντας ιδιωτικό χρήμα σε επιχειρήσεις που έχουν την ικανότητα να επιβιώσουν κόντρα στην κρίση. Η δράση των τραπεζών θα πρέπει να είναι διαφορετική κατά περίπτωση, αλλά αναμφίβολα θα πρέπει να διευκολυνθεί η προσέλκυση νέων ισχυρών εταίρων στις εταιρείες που θα βάλουν το χέρι στην τσέπη», δηλώνει διευθύνων σύμβουλος γνωστής εισηγμένης εταιρείας.
3. Φιλικό περιβάλλον για τις επιχειρήσεις

Ο επιχειρηματικός κόσμος έχει πολλά παράπονα τόσο από την παρούσα κυβέρνηση όσο και από τις προηγούμενες: συνεχείς αλλαγές νόμων, απίστευτη γραφειοκρατία, εκτεταμένη φοροδιαφυγή και εισφοροδιαφυγή, υπέρογκη και παράλογη φορολογία τόσο επί των κερδών, όσο και επί του κόστους (π.χ. καύσιμα, μη μισθολογικές δαπάνες, ΕΝΦΙΑ) και μεγάλη καθυστέρηση στις δικαστικές διαδικασίες, είναι μερικές από τις βασικότερες πηγές διαμαρτυρίας.

Είναι προφανές ότι τα προβλήματα δεν πρόκειται να λυθούν το 2016, ωστόσο σημαντικό είναι να πειστεί η αγορά πως η κυβέρνηση έχει την πολιτική βούληση να τα αντιμετωπίσει και να τα επιλύσει σταδιακά.
4. Κοινοτικά κονδύλια

Η ελληνική οικονομία δεν έχει την πολυτέλεια ούτε να χάσει κοινοτικά κονδύλια, αλλά ούτε και να καθυστερήσει την είσπραξή τους. Στην πληροφορική, για παράδειγμα, τα φετινά έργα του Δημοσίου θα είναι σαφώς λιγότερα από πέρσι (έτος-γέφυρα μεταξύ των δύο προγραμμάτων), ωστόσο, αν γίνουν οι κατάλληλες κινήσεις, θα μπορούσαν να δημιουργηθούν οι προϋποθέσεις για ένα πολύ καλύτερο 2017.

Στο κομμάτι των κατασκευών, επίσης, όχι μόνο επιβάλλεται η απρόσκοπτη συνέχεια της υλοποίησης των μεγάλων κατασκευαστικών αξόνων, αλλά και το ξεμπλοκάρισμα πολλών άλλων σημαντικών έργων, προκειμένου να τονωθεί η οικονομία τόσο άμεσα (θέσεις εργασίας) όσο και έμμεσα (δημιουργία υποδομών).